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公司于8 月25 日公布2023 年半年报，H1 营收同增18.07%至15.57 亿元，归母净利润/扣非归母净利润同增51.32%/357.18%至0.75/0.86 亿元。公司代工主业保持稳健增长，自主品牌内销业务快速回暖，维持买入评级。

支撑评级的要点

服装订单增长助力B2B 业务维持稳健，国内出行恢复助力B2C 业务快速回暖。公司H1 营收同增18.07%至15.57 亿元，归母净利润/扣非归母净利润同增51.32%/357.18%至0.75/0.86 亿元，Q2 单季营收同增15.53%至8.17 亿元， 归母净利润/扣非归母净利润同增1171.07%/720.79%至0.40/0.50 亿元，公司以经营质量为重心的战略取得良好成效。分业务看，H1 代工业务增长17.66%至12.57 亿元，保持稳健增长，公司坚持深耕优质品牌客户战略，进一步巩固优化期间深化Nike、迪卡侬等大客户合作关系，巩固公司在全球箱包代工市场的行业龙头地位，H1 公司实现箱包代工制造业务营收10.55 亿元，同比增长 6.21%；同时纺织服装及面料贡献新增量，H1 服装代工制造营收2.28 亿元，同比增长179.21%。自主品牌经营业务方面，随着国内出行市场复苏，H1 营收同增21.05%至2.89亿元。分渠道看，线上渠道营收同降20.98%至0.69 亿元，主要系90 分关闭海外销售渠道，专注内销。分销渠道（小米为主）同增45.11%至2.20亿元，主要系国内出行放开，分销渠道快速恢复。

毛利率短期波动，经营指标显著优化。H1 毛利率同比下滑1.53pct 至21.67%，主要系毛利率较低的委外生产模式以及服装代工业务占比提升所致，品牌经营业务毛利率提升4.15pct 至26.47%，公司推进精细化运营，各渠道盈利水平有所提升。公司积极控费，H1 销售/管理费用率同比下降1.88pct/2.27pct 至6.26%/6.33%，均有较大幅度优化。H1 净利率同增1.20pct至4.61%，随着后续公司逐步推动自有服装产能的建设，优化客户结构，盈利水平有望进一步提升。H1 末存货周转天数/应收账款周转天数同比改善30 天/9 天至74 天/63 天。H1 经营性现金流量净额同比增长964.48%至2.41 亿元，改善显著，经营状况向好。

B2B 随大客户拓展有望保持稳健增长，B2C 业务期待进一步提速。B2B端客户结构持续优化，老客户迪卡侬、Nike、优衣库等持续放量，新客户看好Puma、Adidas、李宁等逐渐放量。B2B 端公司深度绑定海外优质客户，下半年随着消费情绪进一步释放B2C 产品销售有望维持高增，看好公司双轮驱动下业绩保持稳健增长。

估值

当前股本下，我们预计2023 至2025 年EPS 分别为0.63/0.81/1.03 元，同比增长222.3%/27.9%/27.3%；PE 分别为25/19/15 倍，维持买入评级。

评级面临的主要风险

海外需求不及预期；自有品牌销售不及预期；消费复苏不及预期。